順周期行情如火如荼。除了“銅博士”外，市場還看好鋁這一品種。

今年3月以來，國內鋁價也跟隨銅價開啟了屢創年度新高的放飛之路。

11月30日，鋁價格逼近17000元，攀至近三年高位。

雖然受部分地區環保限產政策影響，這幾天鋁價出現了較大幅度調整，但目前下游訂單量十分火爆，鋁仍有保持多頭趨勢。

從投資角度看，鋁企業要想將自身的利潤拔高，可以通過兩種辦法實現，一是被動式地讓終端需求對鋁價進行拉動，從而帶來鋁產品提價，二是通過對成本端的持續壓制，達到降本增效。

如果有企業把這兩點都一起做到，那么將會享受到其中帶來的雙倍快樂。

不過可能有不少人認為，在當前產能過剩背景下，對于大多數鋁企業而言是比較難做到的事情。

在這里，南山鋁業笑而不語。

01、全球唯一擁有最完整鋁產業鏈的鋁業

南山鋁業，一家主要從事鋁及鋁合金制品的開發、生產、加工及銷售的企業，創建于1993年，1999年12月23日在上海證券交易所上市。

公司成立以來始終堅持"立足高起點、利用高科技、創造高品質"的可持續發展思路。

2015-2017年，公司鋁加工產品向高附加值擴展，陸續完成了年產20萬噸超大規格高性能特種鋁合金材料生產線項目、年產22萬噸軌道交通新型合金材料生產線項目以及年產4萬噸高精度多用途鋁箔生產線項目的投建。

2017年公司著手對上游資源補缺，配股募集資金50億元，全部用于投資“印尼賓坦南山工業園100萬噸氧化鋁項目”，實現較低成本的氧化鋁產能擴張。

2018年公司再次深入年產1.4萬噸大型精密模鍛件項目投產，先后供貨給波音、空客等世界知名航空企業。

在多年布局下，南山鋁業成為全球唯一短距離擁有最完整鋁產業鏈的鋁業公司，目前形成了從上游（熱電、氧化鋁、預焙陽極）、中游（電解鋁）及下游（鋁型材、板材、箔材）的全生產線布局。

公司控股股東為南山集團。

南山集團直接持有公司22.84%的股權，通過怡力電業間接持有23.38%的股權，合計持股比例46.22%，實際控制人為南山村村民委員會。自1999年上市以來，公司控制權保持穩定沒有發生過變動，控股股東南山集團未有主動減持公司股份。

02、高毛利率遠超同行業

截至目前，鋁企業毛利率整體仍然不高，也就勉強在10%左右。而2019年南山鋁業的毛利率為21%，遠超行業水平。

公司遠超同行的高毛利率主要受益于過去長期布局的產業鏈自供給優勢，降本增效，以及鋁產品向深加工的更高附加值領域靠攏。

南山鋁業擁有最完整鋁產業鏈，主要生產基地布局在山東45平方公里土地內。

公司鋁深加工所需的電力、預焙陽極和氧化鋁等基礎材料實現充分自給。其中，電力供應便是來自旗下南山熱電廠和東海熱電廠兩家電力生產企業。氧化鋁原料則是通過在印尼投資的年產200萬噸氧化鋁項目支持。而且2016年公司還收購怡力電業，讓發電、電解鋁產能與下游深加工產能一體化進一步協同。

在深加工環節，由于鋁加工行業產品普遍采取“鋁價+加工費”的方式定價，因此鋁深加工的附加值都普遍較高。

具體而言，加工費及產品毛利率通常從高到低按照“電子鋁箔>工業型材>冷軋鋁板>熱軋鋁板>建筑型材>鋁合金錠”順序依次排列。

南山鋁業的產品涉及到電力、天然氣、氧化鋁粉、鋁合金錠、鋁型材、熱軋卷、冷軋卷以及鋁箔等等。

從產品構成來看，冷軋卷是公司的主要收入和毛利貢獻來源，占到總收入的52%，毛利率為25%。

鋁型材是公司第二大收入，占比20%，毛利率也有15%。

此外鋁箔是一大亮點。公司的部分鋁箔產品用在新能源汽車動力電池鋁箔。雖然傳統灌裝用鋁箔毛利率不高，也就15%的水平。但在汽車領域，公司的動力電池鋁箔毛利率接近30%。

03、盈利能力穩步提升

2012-2016年期間，南山鋁業營業收入逐年下降，直達波谷，但2016年以來開始大幅提高。

公司營業收入和凈利潤由2016年132.3億、13.13億提升至2019年215億、16.23億。2020年前三季度，公司營業收入為156億，凈利潤為14.14億。

2017年是公司高端制造放量元年，也是業績加速時點。

2020年前三季度公司營收較往年下降了4.43%，但凈利潤增長了11.96%，主要是全產業鏈優勢帶來的降本增效非常明顯。

2018年之前，公司銷售和管理費用占比較高。但在今年前三季度，營業成本、銷售費用、管理費用、財務費用同比分別下降8.05%、67.25%、-2.68%、30.33%，同時單季實現銷售毛利率達到24.33%，為2018年以來最佳水平。

很明顯，南山鋁業近年來依靠產業鏈條和產品結構的不斷完善，整體盈利能力持續提升。

04、高附加值產品是未來利潤增長點

鋁在未來有兩大看點。一是汽車輕量化和電動化主流形成的需求，二是航空領域帶來的萬億市場規模。

在汽車領域，很多國外知名車企對汽車制訂了輕量化階段性目標。要求未來10-15年追求平均車重再降20%-25%。我國也不例外，汽車輕量化發展目標計劃于2020年、2025年、2030年達到單車用鋁量190kg、250kg、350kg。

如果以乘用車年銷量保持5%的增速作為假設，那么未來五年該領域鋁型材復合增速將達到 11%，市場空間廣闊。

在航空領域，鋁被稱為“會飛的金屬”，常用在飛機上。根據中商飛發布的2017-2036年民用飛機市場預測年報，未來二十年，預計中國機隊年均增長率為5.2%，旅客周轉量年均增長率為6.1%，預計將交付8575架客機。

航空鋁材作為高性能鋁材，由于我國目前仍在試驗階段，長期以來以進口為主，因此在未來存在很強的替代效應。

高附加值產品是公司早期布局的重點。2015年以來公司就完成對高性能特種鋁合金材料的投產。

2018年公司成為國內首家為波音、空客、羅羅、賽峰、中航工業等世界知名飛機制造及零部件廠商正式供貨的鋁加工企業。同時公司也為寶馬、通用、奇瑞等國內外知名汽車主機廠以及世界知名的新能源汽車廠批量供貨。

2019年，南山鋁業開始深入開展了國產材料替代進口工作，承擔了工信部民機上下游合作機制的多項研發任務。

公司加快在高端領域用鋁材料的研制，2019年以來研發投入首次大增，當年研發費高達8.43億元，同比增長520.3%。2020年前三季度，公司研發費為7.06億，同比大增429.81%。

在技術先發優勢下，南山鋁業搶先其他企業發力高端市場，未來將迎來一個很好的利潤增長點。

05、小結

總體來說，南山鋁業是一家全產業鏈的鋁業，產業鏈條貫穿上中下游。公司一體化優勢獲得超越同行的毛利率。

公司業務可大體分為三部分，電解鋁（涵蓋原材料部分）、傳統鋁加工和高端制造。其中傳統鋁加工主要包括建筑型材、部分工業型材、罐體罐料、熱軋、冷軋卷及部分鋁箔產品。這部分業務依靠傳統市場需求的穩步增長帶來整體利潤上揚。

高端制造是接下來的核心競爭力。汽車板、航空板、航空鍛件以及電池箔等高端制造不斷放量，會成為新的主要利潤貢獻。

從估值來看，由于南山鋁業屬于重資產行業，因此比較適用市凈率。目前，公司市凈率為0.81倍，處于歷史最低位，是一個比較好的布局位置。

（文章來源于：解析投資）