近三年來，由于全球疫情、地緣政治沖突及國內(nèi)政策等復雜因素影響，有色金屬行業(yè)一度迎來一輪較大幅度的價格波動周期。

其中，鋁價在經(jīng)歷了 2021/2022 年雙高峰之后，在今年再次回落至行業(yè)平均成本線區(qū)間。在同時，由于去年來全球能源價格飆升導致電力成本及預焙陽極材料成本上升，鋁企的利潤端也持續(xù)遭受沖擊，這種情形一直延續(xù)到今年上半年。

7 月 28 日，全球最大的電解鋁生產(chǎn)商中國宏橋發(fā)布中期業(yè)績預告，上半年預期凈利潤同比減少約 70% 左右，主要原因正是鋁價高位回落疊加原材料成本上升的雙重壓制。

但值得注意的是，公告同時也披露一個非常重要的信息：盡管上半年凈利潤同比大幅下滑，但預計環(huán)比將有大幅度增加。

這個信息，反映的正是鋁產(chǎn)業(yè)的供需格局開始出現(xiàn)明顯改善的信號。

一方面，今年以來，國家開始大力推動 " 報交樓 "、" 特大超大城市舊改 " 等房地產(chǎn)政策，同時積極促進新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展等刺激政策，持續(xù)拉動鋁消費；另一方面，伴隨上游能源材料價格的回落，鋁企的利潤剪刀差有望重新再擴大。

在其中，對電解鋁成本控制能力相對更出色的行業(yè)龍頭而言，其未來的盈利改善或會更加顯著。

鋁行業(yè)供需基本面前景改善

一直以來，中國憑借成熟的冶煉工業(yè)集群優(yōu)勢，占據(jù)了全球電解鋁第一大生產(chǎn)國、消費國和出口國地位，主要出口對象為歐美、東南亞等地區(qū)，因而很大程度也掌握著產(chǎn)業(yè)的定價權(quán)。

今年來，影響電解鋁的原料、供給、需求三大關(guān)鍵因素逐漸迎來了新的變化。

在原料成本方面。在電解鋁產(chǎn)品中，電力、氧化鋁、預焙陽極（主要以石油焦、瀝青焦為骨料，煤瀝青為黏結(jié)劑制成）的單位成本累計就超過了 80%。尤其電力和氧化鋁，成本分別均可占到 35% 以上。

（2023 年 2 月電解鋁成本占比結(jié)構(gòu)）

今年上半年來，石油、動力煤的價格相比去年高位已經(jīng)有所回落，助于預焙陽極和火電成本下降。同時，隨著 " 西電東送 " 大省的云南進入豐水季，省內(nèi)水電站水位得到很好的修復，當?shù)氐碾娊怃X產(chǎn)能項目還有望得益于水電成本的降低。

在供給格局方面，全球電解鋁的增量供應(yīng)預期頻頻被打斷，導致鋁供應(yīng)規(guī)模難以放量。行業(yè)與其他行業(yè)不同，電解鋁是高耗能且高碳排放的行業(yè)。2017 年以來，國家對電解鋁行業(yè)采取一系列供給側(cè)改革，并逐漸形成電解鋁產(chǎn)能 4500 萬噸的上限標準，產(chǎn)業(yè)內(nèi)要實施新產(chǎn)能，就要通過產(chǎn)能置換方式進行，且新項目審批也更加困難。

據(jù)阿拉丁 ( ALD ) 數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至 2023 年 6 月中國電解鋁建成產(chǎn)能 4471.10 萬噸，運行產(chǎn)能 4164.80 萬噸，已逐漸逼近 4500 萬噸產(chǎn)能天花板；6 月電解鋁產(chǎn)量 340.48 萬噸，當月產(chǎn)能利用率已高達 92.65%，也已接近利用率天花板。

而在同時，由于歐美等地區(qū)對環(huán)保、碳排放要求嚴格，同時近兩年能源價格高企、產(chǎn)業(yè)配套不完善等限制因素，歐洲很多電解鋁廠不僅沒有實現(xiàn)產(chǎn)能投放目標，還出現(xiàn)了大量停產(chǎn)，導致近兩年的歐洲原鋁產(chǎn)量持續(xù)下滑。

國內(nèi)限產(chǎn)疊加國外減產(chǎn)，共同導致了全球電解鋁總產(chǎn)能短期難以向上突破。

而當前的一個關(guān)鍵問題在于，截至 6 月底，我國和海外的電解鋁總庫存已經(jīng)相繼來到了歷史的低位，均將可能面臨供應(yīng)將出現(xiàn)短缺的壓力。

而這個壓力，從下游需求端景氣逐漸回升的跡象看，目前已經(jīng)開始顯現(xiàn)。

鋁產(chǎn)品主要用途為建筑工程、交通運輸、電力電子和機械設(shè)備等方面。

在房地產(chǎn)需求方面，去年下半年來，國家開始大力推動 " 保交樓 " 政策，刺激房地產(chǎn)竣工端景氣快速回升，上半年，我國房地產(chǎn)開發(fā)投資、新開工面積等核心數(shù)據(jù)出現(xiàn)了明顯邊際回暖變化，其中房屋竣工面積同比增長 3.39%，住宅竣工面積同比增長 2.46%，同比大幅增長 19%、18.5%。

7 月份，國務(wù)院發(fā)布重磅政策，對全國 21 個超大特大城市實施城中村改造計劃，進一步刺激地產(chǎn)建筑工程的景氣回升，進而重新拉動鋁材的消費。據(jù)據(jù) ALD 預測，2023 年我國房地產(chǎn)鋁消費約 912.3 萬噸，同比增長 1.47%。地產(chǎn)耗鋁量從 -15% 左右負增長到轉(zhuǎn)正，對今年鋁消費上漲有明顯助益。

而在新能源方面，包括光伏產(chǎn)業(yè)、新能源車產(chǎn)業(yè)，在近幾年對鋁材料的需求大幅激增，對鋁消費起到了很大的支撐和推動作用。

據(jù)分析，在光伏發(fā)電產(chǎn)業(yè)中，每 GW 發(fā)電項目需要鋁材（包括組件和支架）用量達到 1.9 萬噸。據(jù) CPIA 數(shù)據(jù)推算，2022 年中國光伏組件產(chǎn)量 288.7GW，全球占比 83%，預計到 2025 年中國光伏年中國光伏組件產(chǎn)量 598GW，對應(yīng)中國、全球光伏用鋁量分別 526 萬噸、839 萬噸，對應(yīng) 2022-2025 年 CAGR 高達 28%、27%。

在同時，隨著全球進入新能源車時代，更加輕便美觀、易鍛造的鋁合金材料已經(jīng)成為汽車應(yīng)用最廣泛的材料之一。據(jù)測算，汽車整備質(zhì)量每減少 10%，續(xù)航里程可增加 6%-8%，鋁合金成為汽車輕量化途徑的關(guān)鍵。我國工信部甚至為此提出了未來汽車輕量化單車用鋁目標，大大促進了汽車業(yè)對鋁需求的規(guī)模。

近幾年，全球新能源車銷量每年均在高速增長，據(jù)推算，假設(shè) 2025 年中國新能源車產(chǎn)量 1362 萬輛、2342 萬輛，相關(guān)鋁耗材將達 319 萬噸、553 萬噸，對應(yīng)年化增速將超過 30%。

就國內(nèi)外的這兩大類目，鑒于海外對中國鋁產(chǎn)品的依賴度，可想而知未來鋁的需求空間或遠大于當前的市場預期。

鋁企下半年利潤有望迎來修復

在鋁產(chǎn)業(yè)降本效應(yīng)和需求復蘇的背景下，鋁企的利潤端也將較高確定性地迎來修復行情。

在其中，越是成本控制能力突出的行業(yè)龍頭越能更大程度享受到行業(yè)新景氣周期的紅利，比如比如具有一體化產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢的全球最大電解鋁供應(yīng)商中國宏橋。

在電解鋁的成本結(jié)構(gòu)中，電力和氧化鋁成本占比超過 70%，而在這兩項，中國宏橋通過多年的一體化布局，已經(jīng)成功把之化為公司的競爭優(yōu)勢。公司在幾內(nèi)亞擁有了豐富的鋁土礦資源，并在印尼建設(shè)氧化鋁廠，在濱州擁有電力、氧化鋁、電解鋁和鋁加工產(chǎn)業(yè)鏈，真正做到了 " 全球一體化 "。

目前中國宏橋的電力自給率超過 55%，氧化鋁年設(shè)計產(chǎn)能為 1700 萬噸 / 年，自給率更是高達 130%，極大程度保障了生產(chǎn)成本的把控力。

資料顯示，中國宏橋在云南地區(qū)的電解鋁項目主要用水電，其豐水季的含稅電價僅為 0.3-0.32 元 / 度，明顯低于行業(yè)平均。所以其綜合毛利率水平一直顯著高于行業(yè)平均，在業(yè)內(nèi)長期處于領(lǐng)先水平。

據(jù)報道，近年來中國宏橋在云南又新設(shè)兩大電解鋁生產(chǎn)基地，其中位于云南省文山州硯山縣的 203 萬噸綠色鋁新項目目前已正式投產(chǎn)。據(jù)悉，該綠色鋁創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園是云南省 2020 年重點項目，采用清潔的水電資源，項目全部投產(chǎn)后年銷售收入將達 1000 億元，為當?shù)匦略鼍蜆I(yè)崗位 1.2 萬個。這對于公司來說，將是一個相對低成本更低的優(yōu)質(zhì)項目，將為未來營收和利潤帶來巨大增益。

據(jù)券商機構(gòu)分析，隨著云南豐水季的水電成本下降，預計該項目的噸凈利潤將跳升至 2000 元附近。

此外，由于中國宏橋的業(yè)務(wù)體量巨大，凈利潤對原料成本和鋁價的波動高度敏感。據(jù)機構(gòu)預測，在其他條件不變的情況下，鋁價每變動 10%，公司的凈利潤將能提升約 40% 的幅度。同時目前煤炭和陽極的成本已經(jīng)開始下行，即使未來鋁價維持平穩(wěn)，前者的降本之下預計也能帶來可觀的噸凈利回升。

小結(jié)

綜合上述可見，對于鋁行業(yè)，目前的市場格局已然逐漸轉(zhuǎn)向 " 生產(chǎn)成本下降 + 供應(yīng)規(guī)模受限 + 下游需求復蘇 " 的利好新局面。無論短期還是長期看，鋁價穩(wěn)健回暖、以及鋁行業(yè)的景氣提升都已顯得越來越確定。

新格局之下，競爭優(yōu)勢突出的行業(yè)龍頭也將會重新迎來利潤修復的新周期。

在另一方面，近期港股市場也重新獲得了資金的關(guān)注，逐漸進入熊轉(zhuǎn)牛的關(guān)鍵時期，風險偏好正逐漸回暖，投資者更有驅(qū)動力青睞具有業(yè)績長期穩(wěn)健的低估值龍頭企業(yè)。接下來，不妨關(guān)注在這一波港股雄轉(zhuǎn)牛行情中，哪一個鋁企龍頭更能得到市場的青睞。